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定向降准利好什么 华创银行点评降准:利好社融 配合地产宽松效果更佳

来源:故事 时间:2018-10-07 点击: 推荐访问: 方法 泰国山竹膏 腾讯大苏网 开拓 天安门

降准点评:利好社融,配合地产宽松效果更佳(华创银行张明)

一、本次降准的背景:宽松的货币市场,偏紧的信用扩张,严峻的投资形势

本次降准1个百分点,幅度高于市场预期,符合7月降准前的市场预期(年前降准1.5个百分点)。虽然有4500亿MLF不续作作为对冲,但MLF动态调整灵活性显然大于准备金率,央行继续释放宽松信号,无疑是利好。

降准超预期有国内外多重因素,9月经济数据出现加速下滑迹象,香港市场在国庆假期下跌4%;美国方面持续释放强硬信号,外需面临较大不确定性等。我们认为,国内因素是主要原因,将从3季度经济数据做一个背景解读。

(一)货币市场维持宽松

2季度新增社融出现了大幅下行,央行向市场注入资金,货币市场利率快速下降。3季度经济下行压力仍存,地方债务发行密集,货币市场利率水平保持在较低的位置,货币市场流动性宽松。

(二)信用扩张(社融)复苏, 仍在较弱水平(二)信用扩张(社融)复苏, 仍在较弱水平

历史上看,货币政策—信用扩张的传导需要3-4个季度。经过两个阶段:1、货币市场利率向借贷利率传导,通常在1-2个季度;2、借贷利率下降刺激社融回升,通常也需要1-2个季度。

货币市场利率的变化自2018年初开始,传导至借贷市场有半年左右的时间。从央行6月公布的各项加权平均利率来看,除按揭贷款仍保持上升趋势外,一般贷款、票据融资利率均已企稳或下降,6月人民币贷款加权平均利率较3月仅略升1个BP。我们判断,3季度开始,一般贷款利率大概率略降,转入下降通道。央行的信贷利率数据尚未公布,可以从公司债的发行利率见到端倪,从下表中可以看到,3季度发行的一般公司债利率水平较前两季度保持了下行。社融口径的企业债券融资也在7-8月回暖。

受调控政策影响,按揭贷款利率并未如一般贷款利率一般在2季度企稳,继续保持较快的升势,7-8月环比增速较2季度有较明显的放缓。居民中长期贷款7-8月合计9000亿,与去年同期持平(上半年2.5万亿,小于去年同期的2.8万亿)。按揭数据受利率、房地产销售、银行额度等因素影响,需要进一步观察。

利率下行的背景下,信用扩张复苏,7-8月新增社融2.56万亿,同比下降5.88%,而上半年社融合计9.7万亿,同比下降近15%。按目前的趋势来看,下半年社融同比增速有望从2季度的底部持续回升。虽然同比数据回升,但仍在较大幅的收缩区间内。

(三)基建脱力,房地产托底,固定资产投资大幅下行风险犹存

3季度固定资产投资增速持续下行,下行的驱动力在基建,交运、公用事业、水利三大板块8月的固投累计同比增速分别仅3.1%、-11.4%、3.4%,处于近年来极低值。基建的疲弱符合国有部门固投扩张周期规律,目前接近2011、2014年底的状态,或处于新一轮基建扩张的前奏期,近期政策提出基建要“适度超前”,是一个积极信号。

基建脱力的情况下,房地产开发投资支撑了现阶段的投资数据。值得关注的是,房地产开发投资主要以购地款为主,其与土地出让金在今年出现了较大的反差,主要因为购地款是收付实现制,而土地出让金的统计为权责发生制。二者的背离系地方政府加快土地款缴纳造成,在2-3季度土地市场加快冷却的情况下,房地产开发投资可能出现断崖式的下跌。

二、降准在资金供给端锦上添花,需求端扑朔迷离二、降准在资金供给端锦上添花,需求端扑朔迷离

(一)降准释放银行资金

今年以来虽然货币市场利率下行,银行主动负债成本率有所下降,但社会融资活动减弱,存款增长放缓,银行存款成本快速上升,高成本结构性存款高增(详见中报综述报告)。结合资管新规的逐步落地对表外融资的影响,银行表内外可用资金并不充裕。本轮降准释放资金一万多亿,有利于释放银行资金支持实体经济,即使其中部分置换MLF,也大大减轻了银行资金成本端的压力,更有利于中小银行。

(二)需求端扑朔迷离

2013年以来,从社会融资的占比上看,整体呈现(以制造业、采矿业、商业为代表的)实体经济占比下降,房地产(按揭、地产非标)占比上升的此消彼长的关系。基建投资占比虽大,在社融占比重表现稳定(政府债务很多并不反应在社融中)。

实体融资能否扭转颓势?困难相当大。一方面,消费数据滑落至2003年以来的最低值,其中,产业链较长的消费品数据不容乐观。7月乘用车零售156.7万台,同比下降5.5%,。8月乘用车零售销量173.4万辆,同比下降7.4%。智能手机出货量(中国信息通信研究院)7月为3415.4万部,同比下降16.3%;8月为量3259.5万部,同比下降20.9%。消费与居民可支配收入增长相关度较大,其温和下行的趋势短期难以改变。另一方面,川普政府于9月下旬再次提高2000亿美元货物10%的关税,2019年起该部分关税提升至25%。由于我国做出了对等的关税回应,川普政府很可能于2019年对中国实行较全口径的关税。此外,近期在政治军事上中美摩擦不断加剧,外需的不确定性很大。

作为实体经济的对冲领域,房地产市场在3季度出现了宏观数据与微观感受的背离。宏观数据上,房价环比呈加速上涨,商品房成交的套数与面积也维持在较高的水准。但在微观感受上,一是促销行为增多;二是土地流拍增多。今年全国土地流拍已超800宗,土地流拍宗数呈现逐月增多的态势。

房地产市场宏观与微观的背离更多的反映出政策与金融条件的传导时滞——因城施策的房地产限制并未大幅宽松,按揭贷款未放松仍在上行。也反映出头部房企与中小开发商在融资能力上的巨大差异,3季度大型房企以较低成本发债,但中小房企、高负债房企信托融资成本持续上升,降低购地热情、非核心区降价促销也就不足为奇。

如果三季度以来的利率下行趋势延续,为稳内需而对房地产市场的限制政策有所解除,房地产市场预计会持续回暖。

总结与预判总结与预判

1、 消费、外需等中期趋势下行;短期投资数据依赖地产,也面临较大的回调压力;

2、 新一轮大规模基建投资顶替房地产投资地位可能会在未来半年看到;

3、 结合本次降准,货币政策向社融的传导于4季度会看到较好的效果,如果配合房地产政策的适度宽松,效果最好,有利于大金融地产板块,银行板块估值处于历史低位,4季度潜在收益大于风险。如果信用宽松成为现实,实体经济数据下滑将不改变银行估值修复逻辑;

4、宽松货币—房地产周期的逻辑更有利于中小银行,持续推荐弹性品种——、、,关注低估值的、、。

风险提示:经济下行超预期,中美摩擦加剧。

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